跟蹤評級報告 陽光城集團股份有限公司 主體與相關債項 2017 年度跟蹤評級報告 大公報 SD【2017】219 號 主體信用 跟蹤評級觀點 跟蹤評級結果中國白酒交易中心官網：AA+ 評級展望：穩定 陽光城集團股份有限公司（以下簡稱“陽光城集 上次評級結果：AA 評級展望：穩定 團”或“公司”）主要從事住宅地產開發業務。評級 債項信用 結果反映中國白酒交易中心官網了公司通過“高周轉”模式實現銷售金額及 債券 額度 年限 跟蹤評 上次評 上次評 銷售面積持續快速增長中國白酒交易中心官網，通過“3+1+X”中國白酒交易中心官網的區域布局 簡稱 （億元） （年） 級結果 級結果 級時間 15 使得區域內競爭力較強，土地儲備較為充足及融資成 15 陽房 01 5（3+2） AA+ AA 2016.05 13 本持續下降等有利因素；同時也反映了房地產業仍面 15 陽房 02 5（3+2） AA+ AA 2016.05 臨結構性調整壓力，公司資產負債率仍處于較高水平， 主要財務數據和指標 (人民幣億元) 有息債務規模增長較快等以及有一定資金支出壓力 項 目 2017.3 2016 2015 2014 不利因素。 總資產 1,569.33 1,204.31 701.73 462.29 綜合分析，大公對公司“15 陽房 01”、“15 陽房 所有者權益 193.88 189.24 137.42 70.79 02”信用等級調整為 AA+，主體信用等級調整為 AA+， 營業收入 24.23 195.98 223.80 138.94 評級展望維持穩定。 利潤總額 3.47 20.53 23.60 18.39 有利因素 經營性凈現金流 15.31 -25.81 -38.79 -56.41 公司仍堅持實施“3+1+X”的區域布局，區域內競 資產負債率（%） 87.65 84.29 80.42 84.69 爭力較強； 債務資本比率（%） 82.84 78.57 73.25 74.11 通過“高周轉”模式，2016 年公司銷售金額和銷售 毛利率（%） 28.67 23.31 25.56 29.14 面積持續快速增長； 總資產報酬率（%） 0.78 1.81 3.41 4.20 公司土地儲備持續增長，獲取成本較低，現有土地 凈資產收益率（%） 1.18 7.56 12.61 18.11 經營性凈現金流利 儲備能夠支撐公司規模持續擴展； 0.69 -0.64 -1.52 -2.63 息保障倍數（倍） 公司融資渠道較為豐富，融資成本繼續下降。 經營性凈現金流/ 1.28 -3.27 -8.12 -16.70 總負債（%） 不利因素 注：2017 年 3 月財務數據未經審計。 房地產行業近期受宏觀調控政策及部分城市調控政 策的影響，行業面臨結構性調整壓力； 公司資產負債率持續攀升，有息債務規模增長較快； 公司在建擬建項目較多，保持較大投資量，面臨一 定資金支出壓力。 評級小組負責人： 張建國 評 級 小 組 成 員 ： 馬映雪 于鳴宇 聯系電話：010-51087768 客服電話：4008-84-4008 傳 真：010-84583355 Email ：rating@dagongcredit.com 大公保留對企業及相關債項信用狀況跟蹤評估并公布信用等級變化之權利 跟蹤評級報告 大公信用評級報告聲明 為便于報告使用人正確理解和使用大公國際資信評估有限公司（以下簡稱“大公”）出 具的本信用評級報告（以下簡稱“本報告”），茲聲明如下： 一、大公及其評級分析師、評審人員與發債主體之間，除因本次評級事項構成的委托關 系外，不存在其他影響評級客觀、獨立、公正的關聯關系。 二、大公及評級分析師履行了實地調查和誠信義務，有充分理由保證所出具本報告遵循 了客觀、真實、公正的原則。 三、本報告的評級結論是大公依據合理的技術規范和評級程序做出的獨立判斷，評級意 見未因受評主體和其他任何組織機構或個人的不當影響而發生改變。本評級報告所依據的評 級方法在大公官網（www.dagongcredit.com）公開披露。 四、本報告引用的受評對象資料主要由發債主體提供，大公對該部分資料的真實性、準 確性、完整性和及時性不作任何明示、暗示的陳述或擔保。 五、本報告的分析及結論只能用于相關決策參考，不構成任何買入、持有或賣出等投資 建議。 六、本報告債項信用等級在本報告出具之日至存續債券到期兌付日有效，主體信用等級 自本報告出具日起一年內有效，在有效期限內，大公擁有跟蹤評級、變更等級和公告等級變 化的權利。 七、本報告版權屬于大公所有，未經授權，任何機構和個人不得復制、轉載、出售和發 布；如引用、刊發，須注明出處，且不得歪曲和篡改。 跟蹤評級報告 跟蹤評級說明 根據大公承做的陽光城集團存續債券信用評級的跟蹤評級安排， 大公對公司的經營和財務狀況以及履行債務情況進行了信息收集和分 析，并結合公司外部經營環境變化等因素，得出跟蹤評級結論。 發債主體 公司成立于 1991 年 8 月，前身為福建省石獅新發股份有限公司（以 下簡稱“石獅新發”），由福建省新湖集團公司、石獅新湖工貿公司和 石獅市開發企業（服裝）有限公司三家鄉鎮企業聯合發起，經福建省 體改委閩體改【1991】010 號文和中國人民銀行福建省分行閩銀函（1991） 118 號文批準，采用募集方式設立的股份制企業，設立時總股本為 8,000,000 股；后經多次股權轉讓和增資，1996 年 12 月 18 日石獅新 發在深圳證券交易所上市（證券代碼：000671.SZ）。2002 年 4 月 12 日，石獅新發第一大股東福建省新湖集團公司與福建陽光投資有限公 司（以下簡稱“陽光投資”）簽訂《股權轉讓協議》，將持有的石獅新 發法人股 26,369,280 股轉讓給陽光投資。本次股權轉讓后，陽光投資 持有公司 26,369,280 股法人股，占上市公司總股本 27.71%，成為石獅 新發第一大股東。2002 年，陽光投資更名為福建陽光集團有限公司（以 下簡稱“陽光集團”），更名后，陽光集團持有公司股份 26,369,280 股， 占公司總股本 27.71%，成為公司第一大股東。2004 年 2 月，石獅新發 更名為“福建陽光實業發展股份有限公司”（以下簡稱“陽光發展”）。 2004 年 3 月 19 日，經深圳證券交易所核準，公司股票簡稱由“石獅新 發”變更為“陽光發展”，2009 年 6 月 1 日，經深圳證券交易所核準， 公司股票簡稱由“陽光發展”變更為“陽光城”，股票代碼不變。 截至 2017 年 3 月末，公司注冊資本為 40.50 億元，上海嘉聞投資 管理有限公司（以下簡稱“上海嘉聞”）持股比例 18.04%；陽光集團通 1 過直接和間接的方式持股 31.24%，為公司控股股東，吳潔 直接享有陽 光集團 46.07%的表決權，同時通過與林騰蛟簽署的《一致行動協議》 安排，合計享有陽光集團 89.34%的表決權，因此吳潔是公司的實際控 制人。截至 2017 年 4 月 29 日，陽光集團累計已質押的股份數為 709,136,962 股（占公司總股本的比例為 17.51%）；陽光集團全資子公 司東方信隆資產管理有限公司累計已質押的股份數為 554,349,044 股 （占公司總股本的比例為 13.69%）；一致行動人2福建康田實業集團有 限公司累計已質押的股份數為 411,773,423 股（公司總股本 10.17%）。 2016 年 9 月 1 日，公司發布《2016 年非公開發行 A 股股票預案》， 擬募集資金不超過 70 億元，本次非公開發行股票的行政許可申請已獲 1 吳潔與林騰蛟為親屬關系。 2 福建陽光集團有限公司與福建康田實業集團有限公司于 2008 年 5 月 5 日簽訂《一致行動協議》。 3 跟蹤評級報告 得中國證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）受理，截至本 報告出具日，該預案尚未核準。 2016 年 11 月 29 日，在浙江產權交易所有限公司舉辦的企業產權 競價轉讓活動中，陽光城以 13.51 億元競得物產中大集團股份有限公 司（以下簡稱“物產中大”）的三家全資子公司（以下統稱“轉讓方”） 掛牌出售轉讓的下屬杭州中大圣馬置業有限公司等 15 家子公司3股權 組成的股權資產包（以下簡稱“股權資產包”），陽光城同時承接物產 中大及其子公司截至 2016 年 8 月 31 日對標的資產合計 91.18 億元的 應收債權；截至本報告出具日，公司支付標的股權轉讓價款 13.51 億 元；公司已向轉讓方償付 76.68 億元（即承接債權金額的 84%），公司 后續將按照《借款償還協議》和雙方的進一步約定履行還款義務。公 司目前已與交易對方辦理標的股權變更工商過戶手續，已有杭州中大 圣馬置業有限公司等 14 家標的公司相關股權完成了工商過戶手續，尚 剩江西中地投資有限公司股權未辦理股權過戶手續。 公司主營住宅地產開發業務，堅持“區域聚焦、深耕發展”的發 展戰略，深耕沿海經濟帶，在重點發展福州、廈門、上海及周邊地區 市場的同時，特別關注京津冀地區的投資機會，擴大區域影響。根據 克而瑞研究中心發布的《2016 年中國房地產企業銷售 TOP200》，公司 2016 年實現簽約銷售額4487 億元，位列第 26 位。同時在福州地區連 續四年取得銷售額、銷售面積雙料冠軍，市場占有率第一。 本次跟蹤債券概況及募集資金使用情況如下表所示： 表1 本次跟蹤債券概況及募集資金使用情況 債券簡稱 發行額度 發行期限 募集資金用途 進展情況 15 陽房 01 15 億元 2015.07.30～2020.07.30 補充流動資金 已按募集資金要求使用 15 陽房 02 13 億元 2015.08.12～2020.08.12 補充流動資金 已按募集資金要求使用 數據來源：根據公司提供資料整理 宏觀經濟和政策環境 2016 年以來中國白酒交易中心官網我國經濟增速有所回落，但主要經濟指標仍處于合理 區間，產業結構更趨優化；短期內我國經濟下行壓力仍較大，但隨著 “十三五”規劃和供給側結構性改革的持續推進，我國經濟仍具有保 持中高速增長的潛力 2016 年，我國經濟整體表現為穩中趨緩、穩中有進、穩中有憂， 3 15 家子公司分別為：浙江中大圣馬置業有限公司、浙江中大正能量房地產有限公司、武漢市巡司河物業發展有 限公司、武漢市中大十里房地產開發有限公司、四川思源科技開發有限公司、成都浙中大地產有限公司、中大房 地產集團南昌有限公司、寧波國際汽車城開發有限公司、富陽中大房地產有限公司、中大房地產集團上虞有限公 司、江西中地投資有限公司、中大房地產集團南昌圣馬房地產有限公司、南昌中大房地產有限公司、杭州中大銀 泰城購物中心有限公司和浙江物產良渚花苑房地產開發有限公司。 4 含參股項目。 4 跟蹤評級報告 產業結構持續優化，主要經濟指標仍處于合理區間。2016 年，我國實 現國內生產總值 744,127 億元，同比增長 6.7%，增速同比下降 0.2 個 百分點。根據國家統計局初步核算數據，2017 年一季度，我國實現國 內生產總值 180,683 億元，同比增長 6.9%，增速同比上升 0.2 個百分 點。分產業看，第一產業增加值 8,654 億元，比上年增長 3.0%；第二 產業增加值 70,005 億元，比上年增長 6.4%；第三產業增加值 102,024 億元，比上年增長 7.7%，占國內生產總值的比重為 56.5%，高于第二 產業 17.7 個百分點，產業結構更趨優化。經濟景氣度方面，2017 年 3 月，中國制造業 PMI 終值為 51.8%，較上月上升 0.2 個百分點，繼續位 于臨界點之上?？偟膩砜?，2016 年以來，國民經濟增速有所回落，但 主要經濟指標仍處于合理區間，運行較為平穩，結構調整在加快推進， 保持穩中有進的態勢，產業結構更趨優化。 從國際形勢來看，2016 年以來，世界經濟復蘇總體不及預期，世 界銀行于 2016 年 6 月將 2017 年世界經濟增長預期由 3.1%下調至 2.4%。 世界經濟總體上仍處在危機后的深度調整之中，呈現出一種低增長、 低物價、低利率、不平衡，且振蕩加劇的特點。在宏觀經濟方面，美、 歐、日等發達經濟體總需求不足和長期增長率不高現象并存，新興市 場經濟體總體增長率下滑趨勢難以得到有效遏制；在金融市場方面， 發達經濟體政府債務負擔有所好轉，但新興市場經濟體和發展中經濟 體政府債務負擔未見改觀，此外，全球非金融企業債務水平進一步升 高，成為全球金融市場中新的風險點。2016 年 11 月 9 日，特朗普當選 美國總統，其團隊所主張的醫療、貿易、金融、外交等方面政策，預 示美國戰略收縮力度將加大，繼英國脫歐之后，美國大選結果將增加 全球經濟的不可預見性和波動性。繼 2016 年 12 月 14 日后，美聯儲于 2017 年 3 月 16 日再次將聯邦基金利率目標區間上調 25 個基點到 0.75% 至 1.0%的水平，美元走強的同時大宗商品價格不可避免地承受更大的 壓力，同時加大了諸多國家貨幣匯率的貶值壓力。整體而言，世界經 濟復蘇存在一定的不穩定性和不確定性。 2015 年以來，央行延續之前穩健的貨幣政策基調，更加注重松緊 適度，適度預調微調。2015 年內多次降息、降準，有效壓低了短期流 動性價格及社會融資成本。國務院通過出臺文件擴大社保基金的投資 范圍向市場補充流動性，改善社會融資結構，同時頒布促進互聯網金 融、電子商務、小微企業發展的優惠政策，不斷改善企業經營所面臨 的融資難問題。2015 年 11 月 3 日，國家發布“十三五”規劃建議稿， 建議稿提出了創新、協調、綠色、開放、共享的發展理念，這五大發 展理念將是“十三五”乃至更長時期我國發展思路、發展方向、發展 著力點的集中體現。2016 年，央行在繼續穩健貨幣政策的基礎上，加 強對供給側結構性改革中的總需求管理，為結構性改革營造中性適度 的貨幣金融環境，促進經濟科學發展和可持續發展。2017 年 3 月，兩 會于北京召開，會議要求貫徹穩中求進工作總基調，堅持以推進供給 側結構性改革為主線，適度擴大總需求，依靠創新推動新舊動能轉換 5 跟蹤評級報告 和結構優化升級，全面深化改革，預計在穩增長的基調下改革將成為 2017 年經濟工作的一大重點。 總的來看，我國經濟正處在調結構、轉方式的關鍵階段，國內經 濟下行的壓力仍然較大。同時，我國工業化和城鎮化仍處在一個加快 發展的過程之中，“十三五”規劃建議稿將創新置于最核心地位，新老 產業交替時期，以“互聯網+”為代表的新型產業是大勢所趨，新型產 業將會與工業化和城鎮化高度融合，創造出新的經濟增長動力。供給 側結構性改革將持續化解過剩產能和房產庫存，促進基礎設施和房地 產行業的有效投資。從長期來看，我國經濟仍具有保持中高速增長的 潛力。 行業及區域經濟環境 城鎮化建設是我國房地產發展的長期驅動力，為房地產行業提供 發展空間；在宏觀經濟增速下滑背景下，國內房地產行業繁榮期結束， 宏觀調控政策將持續推動房地產行業結構性調整 1991 年，我國啟動住房制度市場化改革，加之我國城鎮化建設的 推進，國內房地產行業的市場化速度逐步加快。城鎮化進程推進了人 口結構的轉換，房地產的消費性需求、生產性需求和投資需求快速增 長。1991～2016 年，我國城鎮化率從 26.9%提升至 57.4%，年均提升 1.2 個百分點；同期，我國商品房銷售面積從 0.3 億平方米上升至 15.7 億平方米，年均增長率為 17.2%。根據政府的發展規劃，我國城鎮化率 將在 2020 年達到 60%，2030 年達到 70%。城鎮化水平的持續推進和質 量的提升，將為房地產行業提供巨大的發展空間。 2005～2013 年為房地產市場持續快速發展階段，房價上漲過快、 民眾住房難、市場投機等問題愈加突出，行業“過熱”跡象逐步顯現。 在此時期，政府開始加強對房地產市場的宏觀調控，包括加快建立房 地產市場發展的長效機制，推進市場配置與政府保障相結合的住房制 度等。2010～2013 年，房地產調控政策更趨于嚴厲，“國十一條”、“國 十條”、“國五條”、“國八條”等政策相繼出臺。2014 年，隨著宏觀經 濟增速下滑及調控政策的持續，房地產市場景氣度明顯下降，庫存問 題凸顯。地方政府控制土地推出節奏，新入市土地大幅下降；同時， 房地產企業以去庫存為主要經營目標，開發新項目意愿普遍不強，商 品房新開工面積顯著縮小，開發投資增速快速回落。2015 年，全年完 成房地產開發投資 95,979.0 億元，同比增長 1.0%，增速同比下滑 9.3 個百分點。國內房地產行業長期繁榮期結束，開始步入調整期。2016 年，全國房地產開發投資額為 102,581.0 億元，同比增長 6.9%，增速 較 2015 年回升 5.9 個百分點。 長遠來看，房地產行業仍將是國民經濟的支柱產業，在整個國民 經濟體系中處于先導性、基礎性地位，但部分城市房價上漲過快、住 房供求結構性失衡等問題日益凸顯，宏觀調控政策將持續推動房地產 6 跟蹤評級報告 行業結構性調整。 2016 年以來，隨著房地產銷售市場及土拍市場熱度持續攀升，不 同城市因城施策，全國多個城市出臺限購限貸等緊縮調控政策；公司 債券審核新政的收緊將對房地產企業綜合資質提出更高要求 作為投資的重要組成部分，穩定房地產投資成為對沖宏觀經濟下 行壓力的有力手段，房地產調控政策思路也因此出現重大調整。2014 年，政府工作報告提出分類調控思路，政策導向更具市場化與針對性； 2015 年，政府工作報告再次提出，我國房地產行業政策面將延續市場 化和去行政化理念，堅持分類指導，因地施策，穩定住房消費，促進 房地產市場平穩健康發展。 表 2 2015 年以來全國性房地產政策 時間 政策 主要內容 稅收政策調整 個人住房轉讓營業稅免征年限由 5 年恢復至 2 年 使用住房公積金貸款購買首套普通自住房，最低首付款比例為 20%；擁有 1 套住房并已結清相應購房貸款的，再次申請住房公 2015.03 “3.30”新政 積金委托貸款購買普通自住房，最低首付款比例為 30%。擁有 1 套住房且相應購房貸款未結清的，再次申請商業性個人住房貸款 購買普通自住房，最低首付款比例調整為不低于 40% 提高貸款最低額度，二套房貸款時限取消，外地存繳公積金可在 2015.11 公積金政策調整 京買房。 在不實施“限購”措施的城市，居民家庭首次購買普通住房的商 業性個人住房貸款，最低首付比例調整為不低于 20%，對擁有 1 首付比例調整 套住房且相應購房貸款未結清的居民家庭，最低首付款比例調整 2016.02 為不低于 30%。 首套房 144 平方米以上房屋契稅由 3%降至 1.5%；二套房契稅由 稅收政策調整 3%降至 1%（90 平米以下），由 3%降至 2%（90 平米以上）。 對擁有一套住房且相應購房貸款未結清的居民家庭購二套房，最 二套房貸款首付 低首付款比例調整為不低于 40%。使用住房公積金貸款購買首套 比調整 普通自住房，最低首付 20%；擁有一套住房并已結清貸款的家庭， 再次申請住房公積金購房，最低首付 30%。 2016.03 個人將購買不足 2 年的住房對外銷售的，全額征收營業稅；個人 將購買 2 年以上（含 2 年）的非普通住房對外銷售的，按照其銷 稅收政策調整 售收入減去購買房屋的價款后的差額征收營業稅；個人將購買 2 年以上（含 2 年）的普通住房對外銷售的，免征營業稅。 資料來源：根據相關網站整理 2016 年 3 月，政府工作報告提出完善支持居民住房合理消費的稅 收、信貸政策，適應住房剛性需求和改善性需求，因城施策化解房地 產庫存。從政策基調來看，以去庫存為主旋律，維穩傾向明顯。受房 地產市場銷量及價格不斷攀升、土拍市場過熱影響，2016 年 9 月至 10 7 跟蹤評級報告 月初，全國二十余城市先后發布新一輪樓市調控政策，多地重啟限購 限貸，主要涵蓋如下三類：一是僅對非本市戶籍購房者的購房數量進 行限制，如杭州、武漢和天津；二是加大購房首付款的比例，如北京 和天津等；三是對限購房屋的面積有所限定，例如鄭州市限購 180 平 方米以內的住房，廈門市限購 144 平方米以下的住房。此輪調控具有 限購范圍大、首付比例大幅提升、購房者門檻顯著提高的特點。隨著 熱點城市調控政策的加大和購房意愿的下降，預計未來房地產行業投 資及銷售熱度將有所回落。 在貨幣政策方面，2016 年 9 月，上海證券交易所實施房地產公司 債券審核新政，調整了發債準入門檻和進行分類管理，在確定資質良 好、主體評級 AA 及以上的基礎范圍條件下，增設四類條件及五項指標， 根據觸發指標數量，將房地產企業劃分為正常類（觸發一項）、關注類 （觸發兩項）及風險類（觸發三項及以上），正常類、關注類企業可正 常發行，風險類企業發債將受限。此次方案的推出限制了部分企業的 發行資格，發債政策的收緊將對企業綜合資質提出更高要求。 總體而言，目前房地產行業調控壓力依然較大，調控方向將從行 政手段逐漸轉變為長效的經濟手段，市場化和去行政化理念將進一步 得到貫徹，抑制房地產市場的過熱將成為未來一段時間的調控目標。 2016 年，受前期政策的轉變有效地促進了房地產市場的回暖，商 品房銷售規模和全國一手房價格指數企穩回升；但受近期各地出臺緊 縮調控政策的影響，行業投資增速將出現下滑 2016 年，國內完成商品房銷售面積 15.7 億平方米，同比增長 22.5%； 商品房銷售額 117,627.0 億元，同比增長 34.8%；商品房銷售面積和銷 售額增幅較大。 60 2.0 50 1.5 40 30 1.0 20 10 0.5 0 0.0 -10 -20 -0.5 2013-02 2013-04 2013-06 2013-08 2013-10 2015-06 2015-08 2015-10 2015-12 2016-02 2016-04 2016-06 2016-08 2016-10 2016-12 2013-12 2014-02 2014-04 2014-06 2014-08 2014-10 2014-12 2015-02 2015-04 商品房銷售面積累計同比（左軸） 一手房價格288指數環比（右軸） 圖1 2013 年 2 月至 2016 年 12 月我國房地產市場銷售及價格變化情況（單位：%） 數據來源：Wind 資訊 8 跟蹤評級報告 價格方面，隨著行情的逐步好轉，房地產企業一手房價格 288 指 數止跌回穩。隨著交易量的提升和價格企穩，國房景氣指數 2015 年 7 月起波動回升，由 2015 年 6 月的 92.6 增至 2016 年 12 月的 94.1，但 仍處于歷史較低水平。投資方面，2016 年，土地成交款為 9,129 億元， 同比增長 19.8%，新開工面積同比增長 8.1%，房地產開發投資同比增 長 6.9%，增速較 2015 年回升 5.9 個百分點。在持續的政策、銷售利好， 以及持續的流動性寬松的環境下，房地產企業在一、二線的拿地和投 資意愿亦有所恢復。在經歷短期探底之后，溫和回升。 總體而言，2016 年以來，在房地產調控政策的陸續推出，以及寬 松的貨幣政策支持下，國內房地產市場銷售和價格方面已實現企穩回 升，寬松貨幣政策在需求和供給兩個方面對房地產市場形成較強的支 持，但目前房地產企業仍以去庫存為主要目標，同時伴隨不同城市的 緊縮調控政策出臺，預計未來房地產行業投資增速將出現下滑。 2016 年，前期市場回暖使得庫存壓力得到一定釋放，但市場分化 日益明顯；一、二線城市政策的向好帶動了市場的回暖，但三線及以 下城市庫存問題仍然突出；2016 年 9 月以來，隨著部分城市調控政策 的實施，商品房銷售增速將有所放緩 從城市分類來看，一、二線城市對房地產市場政策較為敏感，政 策刺激對三線及以下城市房地產市場的效果一般。2016 年 2～4 月，一、 二線城市價格持續攀升，市場成交持續向好，庫存壓力得到有效釋放； 2016 年 4 月以來，一方面一線及熱點二線城市因城施策，出臺收緊政 策，另一方面部分壓力較大的城市仍繼續出臺上調公積金貸款額度， 提供購房補貼等刺激政策，因此一線城市房價再次進入調整，二線城 市價格增速有所放緩，三線及以下城市價格則呈現小幅的波動，房地 產利好政策對三線及以下城市刺激有效性一般，區域仍面臨較大的去 庫存壓力；2016 年 9～10 月初，受全國二十余城市先后發布新一輪樓 市調控政策影響，全國商品房價格增速環比有所回落，一、二線城市 增速下滑顯著。 4 3 2 1 0 -1 -2 2013-10 2013-12 2015-02 2015-04 2015-06 2015-08 2015-10 2015-12 2016-04 2016-06 2016-08 2016-10 2016-12 2013-01 2013-03 2013-05 2013-07 2014-02 2014-04 2014-06 2014-08 2014-10 2014-12 2016-02 一線城市:環比 二線城市:環比 三線城市:環比 圖2 2013 年 1 月至 2016 年 12 月我國 70 個大中城市新建住宅價格指數環比情況（單位：%） 數據來源：Wind 資訊 9 跟蹤評級報告 根據易居研究院發布數據，2016 年 12 月，35 個城市中，一、二、 三線城市新建商品住宅存銷比分別為 7.2 個月、8.6 個月和 12.4 個月， 環比均有所下降，三類城市的去化速度均有提高，其中三線城市下滑 幅度較大，但由于房地產庫存基數大,三線城市仍面臨較大的庫存壓力。 因此，本輪房地產市場的回暖主要源自于一、二線城市的拉動， 區域房地產市場分化更為顯著；一、二線城市市場逐步向好，而三線 及以下城市的高庫存問題仍然較為嚴峻，但是，隨著一線及部分熱點 二線城市調控政策的進一步實施，商品房銷售增速將有所放緩。 經營與競爭 住宅地產仍是公司收入和利潤的主要來源；受 2016 年結轉業態類 型的影響，營業收入及利潤有所下降，毛利率持續下降 住宅地產仍為公司收入和利潤的主要來源，均保持在 90%以上，貿 易業務及其他業務作為補充，其他業務主要包括酒店業務及商管業務 等，毛利率較高，但對收入和毛利潤的貢獻較小。2016 年，受結算業 態類型中低售價的車庫及高層占比較高的影響，公司營業收為 195.98 億元，同比下降 12.43%，毛利率為 23.31%，同比下降 2.25 個百分點。 由于公司戰略規劃以住宅地產為主，公司貿易規模逐漸收縮，未來將 不再從事貿易業務，貿易規模逐步下降，2016 年貿易收入同比大幅下 降 11.85 億元，毛利率仍為負值，主要是受有色金屬貿易行業不景氣 影響，產品價格下降所致。2017 年 1～3 月，公司實現營業收入為 24.23 億元，同比略有增長，毛利率為 28.67%，同比下降 4.63 個百分點。 預計未來 1～2 年，公司仍將保持以住宅地產為主的經營結構，業 務規模將繼續擴大。 10 跟蹤評級報告 5 表3 2014～2016 年公司營業收入、毛利潤及毛利率構成情況 （單位：億元、%） 2016 年 2015 年 2014 年 項目 金額 占比 金額 占比 金額 占比 營業收入 195.98 100.00 223.80 100.00 138.94 100.00 住宅地產 193.70 98.84 211.12 94.33 130.04 93.59 貿易 0.56 0.28 12.41 5.54 8.76 6.30 其他 1.72 0.88 0.28 0.13 0.14 0.10 毛利潤 45.67 100.00 57.21 100.00 40.49 100.00 住宅地產 44.75 97.97 57.16 99.91 40.32 99.58 貿易 -0.01 -0.03 -0.05 -0.09 0.04 0.10 其他 0.94 2.061 0.10 0.17 0.13 0.32 毛利率 23.31 25.56 29.14 住宅地產 23.10 27.07 31.01 貿易 -2.58 -0.40 0.46 其他 54.76 35.71 92.86 數據來源：根據公司提供的資料整理 公司具備專業化地產開發能力，區域內競爭力較強；公司通過“高 周轉”模式實現 2016 年簽約金額和簽約面積持續增長 公司由福建起步，2012 年總部由福州搬至上海，并開始在以上海 為中心的長三角地區擴展項目。公司始終堅定執行“精選城市+豐富產 品線”定位策略及“區域聚焦、深耕發展”的發展戰略，深耕沿海經 濟帶，重點發展福州、廈門、上海及周邊地區市，已經成功拓展長三 角、京津冀為新的增長極，進一步樹立和提升公司品牌形象。公司建 立并不斷完善一切從客戶出發、細分市場領先、高周轉的強運營保障 平臺，不斷提高運營管理效率。2016 年，公司持續三年獲得中國房地 6 產開發企業運營效率第一名 。 公司依托專業的戰略投資團隊，在購買地塊前充分分析和關注項 目的銷售凈利潤率等核心指標，實現審慎的投資決策。項目儲備上， 公司以滿足未來兩到三年的開工需要為尺度，保持合理的儲備規模； 項目定位上，公司堅持順應地產調控政策的要求，重點關注剛性需求 和首次改善需求人群，精確細分客戶需求，積極推出適銷產品，經過 多年的發展，已形成成熟的住宅產品線，涵蓋城市豪宅、浪漫城邦、 時尚公寓和生態別墅等系列，同時拓展辦公、商業綜合體和酒店等商 業產品線。項目開發上，公司依托成熟可供復制的產品體系，實現快 速開發，并通過建立行之有效的生產管理系統，嚴控關鍵節點，有效 縮短項目開發周期；項目銷售上，公司輔以合理的產品定價和靈活的 營銷策略，實現項目的快速去化，促進公司銷售的穩健發展。公司實 5 公司未提供 2017 年 1～3 月經營明細情況。 6 數據來源：中國房地產協會。 11 跟蹤評級報告 行高周轉策略以來，項目從取地到開盤的周期逐步縮減到 6～8 個月， 公司不僅通過產品標準化、提高管理效率等常規手段保障快速開發， 同時通過適當的產品搭配策略，實現快速開盤及資金回籠。此外，公 司已建立完善的成本管理體系，力求將低成本落實到土地、資金、研 發、總包、中包、各條線，公司全面執行費用預算、跟蹤、控制流程 和標準，成本管控切實有效。 表4 2014～2016 年及 2017 年 1～3 月公司房地產業務主要運營數據（單位：萬平方米、億元） 項目 2017 年 1～3 月 2016 年 2015 年 2014 年 新開工面積 106.24 300.88 145.25 270.37 竣工面積 14.11 180.92 252.25 142.92 簽約銷售面積 96.70 360.66 237.04 175.80 簽約銷售金額 155.20 462.42 298.21 230.69 結算面積 21.01 145.41 143.19 120.64 結算金額 23.47 193.70 211.12 130.04 數據來源：根據公司提供資料整理 受益于公司“3+1+X”的區域布局及“高周轉”模式，2016 年，公 司簽約銷售金額為 462.42 億元，同比增長 55.07%；簽約銷售面積為 360.66 萬平方米，同比增長 52.15%；2016 年，結算面積為 145.41 萬 平方米，同比略有增長，但結算金額同比下降 8.25%，主要為 2016 年 公司結算業態類型中低售價的車庫及高層占比較高。2017 年 1～3 月, 公司簽約銷售金額為 155.20 億元，同比增加 80.20 億元；簽約銷售面 積為 96.70 萬平方米，同比增加 59.10 萬平方米。 從銷售區域上來看，陽光城重點布局“大福建”及長三角地區， 2016 年公司在福州、廈門、上海、杭州及蘇州的簽約銷售額分別為 131.11 億元、75.65 億元、65.90 億元、48.08 億元和 38.67 億元。截 至 2016 年末，公司已連續四年位列福州房地產企業銷售金額及面積第 一名，保持區域市場龍頭地位，區域優勢明顯。 公司堅持實施“3+1+X”的區域布局，持續深耕“大福建”7 地區、 長三角及京津冀地區，拓展珠三角地區和西部戰略城市的投資機會； 獲取土地方式較為靈活，公司土地儲備較為充足，現有土地儲備能夠 支撐公司規模持續擴張 公司主要通過招拍掛和收購的方式獲取土地，堅持實施“3+1+X” 的區域布局，持續深耕大福建地區、長三角及京津冀地區，積極關注 8 珠三角地區和西部戰略城市 的投資機會。2016 年以來，項目收購已成 為公司最主要的土地獲取方式，該種模式有助于公司規避土地招拍掛 市場的激烈競爭所帶來的高溢價率且拿地成本相對較低。 7 大福建地區是指公司已形成的以福州、廈門兩大城市為核心，分別輻射閩北、閩南區域，全面覆蓋海西的發展 格局。 8 公司在戰略城市的土地儲備包括長沙、成都、鄭州、西安和太原等城市。 12 跟蹤評級報告 從新增項目情況來看，2016 年公司新增土地儲備 25 個，新增計容 建筑面積 977.80 萬平方米，同比大幅增加 662.47 萬平方米，其中通 過公開招拍掛獲取 12 個項目，成交價格 156.27 億元，計容建筑面積 141.90 萬平方米；通過收并購共計獲得 13 個項目，成交價格為 124.96 億元，計容建筑面積 835.90 萬平方米。從土地儲備區域分布情況來看， 2016 年公司新進入廣州、佛山、東莞、長沙、成都、鄭州、武漢、南 昌等八個城市，完成了“3+1+X”（長三角、京津冀、珠三角+大福建+ 戰略城市點）的戰略布局。2016 年，公司新增的土地計容建筑面積為 977.80 萬平方米，其中“大福建”區域新增的土地計容建筑面積為 62.08 萬平方米；長三角區域新增的土地計容建筑面積為 106.21 萬平方米； 京津冀地區新增的土地計容建筑面積為 3.91 萬平方米；珠三角地區新 增的土地計容建筑面積為 473.18 萬平方米；戰略城市新增的土地計容 建筑面積為 332.42 萬平方米。 表5 截至 2016 年末公司土地儲備情況（單位：萬平方米、億元、元/平方米） 區域 土地儲備面積 規劃總建筑面積 土地款 樓面價 福州 154.61 468.42 189.53 4,046.14 廈門 89.17 173.00 54.94 3,175.61 上海 4.76 67.96 104.06 15,311.92 蘇州 98.77 116.85 53.24 4,555.99 杭州 86.8 102.06 119.33 11,692.14 北京 15.68 15.68 33.03 21,065.05 東莞 14.97 14.97 16.76 11,195.72 佛山 1.44 1.44 1.08 7,500.00 廣州 351.17 387.00 47.85 1,236.43 長沙 266.94 282.94 38.40 1,357.18 成都 11.2 11.20 10.78 9,625.00 鄭州 31.8 31.80 28.24 8,880.50 西安+蘭州+太原 340.58 546.32 45.85 839.25 合計 1,467.89 2,219.64 743.08 3,347.77 注：土地儲備面積為規劃計容建筑面積-累計竣工面積。 數據來源：根據公司提供資料整理 2016 年末，公司土地儲備面積（未考慮權益部分）為 1,467.89 萬平方米，其中大福建、長三角、京津冀、珠三角及西部戰略城市土 地儲備面積分別占比 16.61%、12.97%、1.07%、25.04%和 44.32%。2017 年 1～3 月，公司新增土地儲備 17 個，截至 2017 年 3 月末，公司土地 儲備面積為（未考慮權益部分）為 1,706.76 萬平方米?？傮w來看，公 司現有土地儲備充足，能夠滿足其未來 2～3 年的持續開發，同時公司 土地儲備主要集中在戰略地區，存在一定去化壓力。 13 跟蹤評級報告 公司融資渠道較為豐富，為公司獲取土地及開展項目提供資金保 障；隨著低利率融資方式占比的提高，公司融資成本繼續降低 從融資渠道看，公司除通過開發貸及流動資金貸款外，還通過發 行債券和股權融資等多種方式籌集資金來替換前期融資成本較高的信 托類借款，多元化的融資渠道為公司獲取土地及開展項目提供了保障。 截至 2016 年末，公司累計發行債券共 12 期，債券累計額度為 154 億 元，公司融資期限結構有所調整，長期融資有所增加。2016 年，隨著 公司融資渠道的增加，債券融資和銀行貸款等低利率融資占比的提高， 公司平均融資成本進一步降至 8.42%。 表6 2014～2016 年末公司融資變化情況（單位：億元、%） 2016 年末 2015 年末 2014 年末 項目 金額 占比 金額 占比 金額 占比 銀行貸款 294.88 42.50 79.45 21.33 71.02 35.05 非銀行類貸款 245.35 35.37 226.18 60.73 131.61 64.96 債券 153.54 22.13 66.80 17.94 - - 融資總金額 693.76 100.00 372.43 100.00 202.61 100.00 平均融資成本 8.42 9.41 10.72 數據來源：根據公司提供資料整理 直接融資上，公司積極利用資本市場融資工具，2014 年 11 月順利 完成向多家機構投資者的定向增發，募集資金 25.31 億元，為存量及 新增項目的開發建設提供資金支持。2015 年 12 月，公司完成向上海嘉 聞定向增發，募集資金 44.51 億元，將全部用于投資上海楊浦平涼路 項目、上海唐鎮項目、杭州翡麗灣項目和西安上林雅苑項目，本次非 公開發行為公司開發建設房地產項目提供有力的資金保障，進一步優 化了資本結構，增強公司未來的持續經營能力。2016 年 9 月 1 日，公 司發布 2016 年非公開發行 A 股股票預案，擬募集資金不超過 70 億元， 全部用于福州大都會項目、上海楊浦大橋 101 地塊項目、杭州文瀾府 項目（杭州上塘項目）、杭州上府項目、蘇州愉景灣項目、蘇州麗景灣 項目、蘇州麗景灣 PLUS 項目，2016 年 11 月 26 日，本次非公開發行股 票的行政許可申請已獲得中國證監會受理，但尚需中國證監會核準。 綜合來看，國內債券市場的政策變化拓展了公司的直接融資途徑，通 過多元化融資調整債務結構，公司資金成本壓力在一定程度上得到了 緩解，同時定向增發及引進戰略合作者，也有利于公司資本結構的優 化，并且隨著合作深入，公司融資期限將進一步延長，有利于進一步 優化融資結構。 14 跟蹤評級報告 公司治理與管理 公司董事會授權充分，規范的職業經理人團隊及扁平化管理仍有 利于提升團隊執行效率；隨著業務規模的持續擴張，公司仍面臨一定 的管理擴張風險 截至 2017 年 3 月末，公司注冊資本為 40.50 億元，實際控制人為 吳潔。公司按照《公司法》、《證券法》、《上市公司治理規則》和中國 證監會、深圳證券交易所的法律法規規定，建立了較完善的法人治理 結構及生產經營管理機構。公司不斷完善公司法人治理機構，建立健 全內部控制制度，規范公司運作。公司股東大會、董事會、監事會及 各經營層職責明確，確保公司安全、穩定、持續發展。 公司的管理團隊秉承“簡單透明、結果導向、同甘共苦”企業文 化理念，形成了從拿地到設計、運營、工程、營銷、財務的系統化運 營專業團隊。公司董事會授權經營團隊在單筆金額不超過公司最近一 期經審計的合并報表歸屬于母公司所有者權益金額的 200%額度內決定 并全權參與和處理土地或者項目競買的有關事宜，內部設立投資決策 委員會，委員擁有投票權和定價權，通過組織系統的方式解決投資風 險問題。公司總部和地區公司之間的關系的管理原則通過“授權體系” 實施，簡化管理層級，真正做到扁平化管理。公司總部制定標準、規 范流程支持地區公司業務，在價值觀、人才標準及財務規范性方面等 建立強勢標準，在有規模效應的領域和關鍵風險點上集權管理。地區 公司負責項目運營，地區公司總經理在地區公司競爭策略、產品創新、 項目運營、營銷創新等方面擁有實質性責任和權利。隨著業務規模的 持續擴大以及深耕發展區域的不斷延伸，公司在人力資源儲備、風險 控制及項目管理等方面積累時間較短，未來仍面臨一定管理風險。 公司堅定實施“3+1+X”的區域布局，持續深耕“大福建”地區、 長三角及京津冀地區，拓展珠三角地區和西部戰略城市的投資機會， 重點布局最具發展潛力的成長性城市；堅持高周轉的運作模式，逐步 提升“精準投資、高效運營、適銷產品”的核心競爭力。 公司具備專業化地產開發能力，在區域內具有較強的市場競爭能 力，公司通過“高周轉”模式實現 2016 年簽約金額和簽約面積高速增 長。同時公司土地儲備較為充足，區域布局較完善，能夠支持公司未 來業務的拓展。此外公司融資渠道較為豐富，隨著公司多樣化的融資 渠道與手段，資金成本顯著降低，為獲取土地及開展項目提供了保障。 綜合來看，公司具有很強的抗風險能力。 財務分析 公司提供了 2016 年及 2017 年 1～3 月財務報表。立信中聯會計師 事務所（特殊普通合伙）對公司 2016 年財務報表進行了審計，出具了 15 跟蹤評級報告 標準無保留意見的審計報告。2017 年 1～3 月財務報表未經審計。 資產質量 2016 年以來，公司資產規模持續增長，仍以流動資產為主；存貨 在流動資產中占比仍保持在很高水平；同時，受限資產規模較大，對 資產流動性產生一定影響 2016 年以來，公司資產規模隨著業務的拓展而持續增長，仍以流 動資產為主，其中存貨在流動資產中仍保持很高的占比。截至 2017 年 3 月末，公司總資產為 1,569.33 億元，較 2016 年末增長 30.31%，流 動資產占總資產的比重為 95.80%。公司流動資產仍主要由存貨、貨幣 資金、預付款項和其他應收款等構成。 億元 % 2,000 100 65.94 1,500 80 58.70 60 1,000 21.97 6.78 1,503.39 40 500 1,145.61 679.76 20 455.51 0 0 2014年末 2015年末 2016年末 2017年3月末 非流動資產合計 流動資產合計 流動資產占比 圖3 2014～2016 年末及 2017 年 3 月末公司資產結構 2016 年末，公司存貨為 747.21 億元，同比增長 76.30%，一方面 為公司增加土地儲備和項目投入所致，另一方面為公司存貨新增土地 9 整理 6.35 億元 ；公司存貨占總資產的比重為 62.04%，其中開發產品 和開發成本分別占存貨的比重為 13.48%和 85.15%，庫存結構保持在合 理水平，此外，公司開發成本主要集中在福州、上海、蘇州、杭州等 地區，整體現房去化情況較好；公司共計提存貨跌價準備 14.65 億元， 同比下降 36.15%。 9 為收購深圳大愛城房地產有限公司所屬羅湖區南湖街道聯城工業廠房城市更新項目，該項目涉及拆遷重建建筑 面積為 0.52 萬平方米，與大業主簽訂的補償總額為 0.69 億元，已支付 0.57 億元，本項目已取得 100%業主的更 新意向，并辦理了立項申報及專項規劃審批手續，項目已列入深圳市羅湖區域更新局《2016 年深圳市更新單元計 劃羅湖區第一批計劃》，但尚未確權。 16 跟蹤評級報告 其他 2.01% 貨幣資金 16.49% 預付款項 9.41% 存貨 其他應收款 65.22% 6.87% 圖4 2016 年末公司流動資產構成 2016 年末，貨幣資金為 188.89 億元，同比增長 36.93%，主要為 公司房地產業務回款及債券融資增加，其中受限貨幣資金為 25.81 億 元，主要為保證金。 2016 年末，公司預付款項為 107.81 億元，同比增長 25.46%，主 要為預付土地款，賬齡在一年以內的預付款項占預付款項余額的比重 為 91.32%，預付款項前五名總額為 73.66 億元，占預付款項余額比重 為 68.33%。 表7 2016 年末公司其他應收款前五名情況（單位：億元、%） 期末 占其他應收款 是否 單位名稱 款項性質 年限 余額 比例 關聯方 中 大 房地 產集 團 有限 公 債權受讓意向金 10 1 年以內 26.51 33.15 否 司 或受讓預付款 福 州 融錦 欣泰 房 地產 開 1 年以內 合作往來款 11.50 14.38 是 發有限公司 或 1～2 年 11 收購時承接的債 廈門象陽投資有限公司 1 年以內 7.92 9.90 是 權 華 鑫 通國 際招 商 集團 股 合作往來款 1 年以內 4.44 5.55 否 份有限公司 1～2 年、 上 海 升龍 投資 集 團有 限 合作往來款 2～3 年、3 3.90 4.88 否 公司 年以上 合計 - - 54.27 67.86 2016 年末，公司其他應收款為 78.72 億元，同比大幅增加 61.38 億元，主要為 2016 年隨著公司并購及通過合作方式開發項目的增加， 使得股權或債權受讓意向金或受讓預付款及與聯營、合營企業及子公 司合作方股東的往來款大幅增加所致；其中來自合作方的往來款為 10 公司收購物產中大下屬 5 家公司股權，根據產權交易合同，公司應承接債權共 91.18 億元，公司已支付 27.35 億元，其中承接中大房地產集團有限公司 26.51 億元的債權。 11 公司全資子公司以 2.50 億元受讓公司關聯方陽光城控股持有廈門象陽投資有限公司（以下簡稱“象陽投資”） 50%的股權，同時 7.92 億元受讓陽光城控股對象陽投資同等金額債權。 17 跟蹤評級報告 13.67 億元，股權或債權受讓意向金為 32.04 億元；公司共計提壞賬準 備 1.26 億元，同比增加 0.88 億元。 截至 2017 年 3 月末，公司存貨為 1,000.02 億元，較 2016 年末增 長 33.83%，主要為公司收購物產中大資產包使得土地儲備增加和項目 投入增加所致；貨幣資金為 296.68 億元，較 2016 年末增長 57.06%， 主要為公司發行多期債券同時簽約銷售回款較好所致；預付款項為 104.14 億元，較 2016 年末略有下降；其他應收款為 72.83 億元，較 2016 年末略有下降；流動資產其余各主要科目較 2016 年末變化不大。 公司非流動資產仍主要由投資性房地產、其他非流動資產、長期 股權投資及固定資產構成。 2016 年末，公司投資性房地產為 20.57 億元，采用公允價值計量， 同比增長 65.11%,主要為福州陽光城翡麗灣、福州奧體陽光花園和上海 陽光城 MODO 自由區等竣工由存貨轉入及持有型物業增值所致，其中未 辦妥產權證的投資性房地產共計為 14.00 億元，目前正在辦理；其他 非流動資產 17.61 億元，同比增加 11.89 億元，主要為預付物產中大 股權收購款所致；長期股權投資為 10.02 億元，同比增加 8.59 億元， 主要為增加投資聯營企業所致；固定資產為 6.84 億元，同比增加 4.73 億元，主要為項目配建酒店完工及并購轉入帶來的增長。 截至 2017 年 3 月末，公司投資性房地產為 34.90 億元，較 2016 年末增長 69.66%，主要為公司收購杭州中大圣馬置業有限公司下的杭 州中大銀泰城項目轉入投資房地產所致；其他非流動資產為 4.97 億元， 較 2016 年末下降 71.78%，主要為并購物產中大資產包原預付物產中大 股權款轉出所致；長期股權投資為 9.91 億元，較 2016 年末略有下降； 固定資產為 7.65 億元，較 2016 年末增長 11.73%。非流動資產其余各 主要科目較 2016 年末變化不大。 2016 年及 2017 年 1～3 月，公司存貨周轉天數分別為 1,402.38 天和 4,549.45 天，隨著住宅開發規模的擴大，公司存貨開發成本大幅 增加，公司存貨周轉效率較低；應收賬款周轉天數分別為 12.65 天和 24.35 天。 截至 2017 年 3 月末，公司受限資產總額為 576.46 億元，占總資 產的比重為 36.73%，占凈資產的比重為 297.33%,受限資產規模較大， 對資產流動性產生一定影響。其中貨幣資金為 22.58 億元，用于擔保 及貸款的保證金；存貨為 512.94 億元；預付賬款為 32.59 億元；無形 資產為 3.33 億元；投資性房地產為 5.01 億元，均用于融資抵押。 綜合來看，公司資產規模隨業務拓展繼續增加，資產結構較為穩 定，流動資產占比極高；存貨結構較為合理。同時，受限資產規模較 大，對資產流動性有一定的影響。 18 跟蹤評級報告 資本結構 2016 年以來，隨著經營規模擴大，公司總負債持續增長，仍以流 動負債為主，但非流動負債占比大幅提升，有息債務規模持續擴大； 受融資規模的擴大，公司資產負債率仍處于較高水平 2016 年末，公司負債規模持續增長，仍以流動負債為主，但流動 負債占比同比下降 19.88 個百分點，非流動負債上升至 48.62%，主要 為公司加大債券融資力度，應付債券及長期借款增加較多。 截至 2017 年 3 月末，公司負債為 1,375.45 億元，較 2016 年末增 長 35.50%，流動負債占總負債的比重為 54.48%。 億元 % 1,500 626.06 100 493.55 80 1,000 162.20 60 79.14 40 500 749.39 20 402.11 521.51 312.37 0 0 2014年末 2015年末 2016年末 2017年3月末 非流動負債合計 流動負債合計 流動負債占比 圖5 2014～2016 年末及 2017 年 3 月末公司負債結構 公司流動負債仍主要由預收款項、一年內到期的非流動負債、短 期借款、應付賬款和其他應付款等構成。 一年內到期 其他 的非流動負 6.41% 債 7.43% 其他應付款 10.78% 短期借款 27.94% 預收款項 應付賬款 34.19% 13.25% 圖6 2016 年末公司流動負債構成情況 2016 年末，公司預收款項為 178.31 億元，同比增長 82.80%，占 總負債的比重為 17.57%，主要為預收房款，有助于公司未來收入的保 障；短期借款為 145.72 億元，同比下降 13.87%，其中抵質押保證借款 占短期借款的比重為 72.78%；應付賬款為 69.10 億元，同比增長 27.97%， 主要由應付及預提工程款構成；其他應付款為 56.22 億元，同比增加 43.11 億元，主要為合作方、關聯企業往來款、應付股權款以及保證金 押金，其中往來款為 20.14 億元，應付股權款為 8.40 億元；一年內到 19 跟蹤評級報告 期的非流動負債為 38.76 億元，同比減少 8.69%，全部為一年內到期的 長期借款。 截至 2017 年 3 月末，公司預收款項為 285.37 億元，較 2016 年末 增長 60.04%，主要為預收購房款增加；短期借款為 151.04 億元，較 2016 年末略有增長；應付賬款為 68.66 億元，較 2016 年末略有減少； 其他應付款為 66.24 億元，較 2016 年末增長 17.81%；一年內到期的非 流動負債為 135.83 億元，較 2016 年末增加 97.07 億元，主要為部分 長期借款將在 1 年內到期；流動負債其余各主要科目較 2016 年末變化 不大。 公司非流動負債仍主要由長期借款和應付債券構成。2016 年末， 公司長期借款為 337.90 億元，同比增加 243.91 億元，主要為業務規 模擴大導致借款大幅增加所致；應付債券為 152.52 億元，同比增加 85.71 億元，主要為公司共發行 6 期公司債所致。 2017 年 3 月末，公司長期借款為 439.30 億元，較 2016 年末增長 30.01%；應付債券為 184.13 億元，較 2016 年末增長 20.73%，主要為 公司于 2017 年 03 月發行一期 20 億中期票據所致。 表8 2014～2016 年末及 2017 年 3 月末公司有息債務情況（單位：億元、%） 項目 2017 年 3 月末 2016 年末 2015 年末 2014 年末 12 短期有息債務 312.60 203.34 215.45 123.50 長期有息債務 623.43 490.42 160.80 79.12 總有息債務 936.03 693.76 376.25 202.61 短期有息債務/總有息債務 33.40 29.31 57.26 60.95 總有息債務占總負債比重 68.05 68.35 66.67 51.75 有息債務方面，2016 年公司總有息債務規模增長較快，主要是公 司加大融資力度，發行多期債券工具及長期借款的增加使得長期有息 債務大幅增加所致。2016 年末，公司總有息債務為 693.76 億元，同比 大幅增長 84.38%，長期有息債務占總有息債務的比重增至 70.69%，同 比增加 27.95 個百分點，債務期限結構由短期有息債務為主轉為以長 期有息債務為主，受益于近年來公司發行多期債券工具及長期借款的 增加的影響，其債券期限結構不斷優化，以長期有息債務為主的期限 結構與項目開發周期更為匹配，但同時公司總有息債務規模增速較快， 2017 年 3 月末，公司總有息債務為 936.03 億元，較 2016 年末增長 34.92%，規模繼續攀升。 從期限結構來看，截至 2017 年 3 月末，公司一年以內到期的有息 債務為 312.60 億元，占總有息債務的比重為 33.40%，仍存在一定短期 償付壓力。 12 2017 年 3 月末公司應付票據不含息。 20 跟蹤評級報告 表9 截至 2017 年 3 月末公司有息債務期限結構（單位：億元、%） 項目 ≤1 年 （1,2]年 （2,3]年 （3,4]年 4 年以上 合計 金額 312.60 318.63 180.50 31.37 92.93 936.03 占比 33.40 34.04 19.28 3.35 9.93 100.00 數據來源：根據公司提供資料整理 2016 年末，公司所有者權益為 189.24 億元，所有者權益繼續增長， 主要來自于未分配利潤和少數股東權益的增加；公司向股票期權激勵 對象定向發行新股募集資金 0.35 億元，2016 年末，公司股本增至 40.50 億元；資本公積為 36.27 億元，資本公積同比增長 76.16%，主要為股 本溢價所致；未分配利潤為 48.20 億元，主要為利潤的積累；少數股 東權益為 57.21 億元，少數股東權益同比增加 39.98 億元，主要為公 司通過新設立及非同一控制下合并方式新增非全資子公司所致。2016 年末，少數股東權益占所有者權益的比重為 30.30%，少數股東權益規 模較大，對公司凈資產的穩定性可能產生一定影響。 截至 2017 年 3 月末，公司所有者權益為 193.88 億元，較 2016 年 末略有增長；股本仍為 40.50 億元；資本公積為 35.49 億元，較 2016 年末略有下降；未分配利潤為 50.31 億元，較 2016 年末略有增長；少 數股東權益為 60.53 億元，較 2016 年末略有增長，占所有者權益比重 為 31.22%，少數股東權益規模仍很大。 2016 年 9 月 1 日，公司發布 2016 年非公開發行 A 股股票預案，擬 募集資金不超過 70 億元，本次非公開發行股票的行政許可申請已獲得 證監會受理，截至本報告出具日，該預案尚未核準。若公司完成定向 增發，資產負債率將會有所下降。同期，公司速動比率及流動比率均 小幅增加，但由于存貨規模很大，公司速動資產對流動負債的保障程 度較弱。 2016 年末，受融資規模的增加，公司資產負債率同比增加 3.87 個百分點，2017 年 3 月末繼續攀升，公司資產負債率仍處于較高水平。 表 10 2014～2016 年末及 2017 年 3 月末公司償債能力指標（單位：%、倍） 指標 2017 年 3 月末 2016 年末 2015 年末 2014 年末 資產負債率 87.65 84.29 80.42 84.69 扣除預收款項資產負債率 84.90 81.56 77.26 78.39 流動比率 2.01 2.20 1.69 1.46 速動比率 0.67 0.76 0.64 0.34 保守速動比率 0.40 0.36 0.34 0.13 長期資產適合率 1,243.52 1,163.24 1,363.54 2,211.44 公司下屬子公司按照房地產經營慣例為商品房購買人提供按揭貸 款擔保，該擔保為階段性連帶擔保，擔保期限自公司、按揭銀行與購 房者簽訂的抵押貸款合同生效之日起，至公司為購房者辦妥《房屋所 有權證》并協助按揭銀行辦理抵押登記且將《他項權利證書》交予按 21 跟蹤評級報告 揭銀行之日止。截至 2017 年 3 月末，公司對外擔保余額為 275.94 億 元，擔保比率為 142.19%。其中下屬子公司為商品房購買人提供的階段 13 性擔保額為 275.69 億元，對廣州市新櫚貿易有限公司 的擔保金額為 0.25 億元，到期日為 2017 年 6 月 19 日。 總體來看，隨著公司業務規模擴張，債務規模將繼續增加；公司 資產負債率保持較高水平，有息債務以長期為主，規模較大。 盈利能力 2016 年，受結轉業態類型的原因，公司營業收入及利潤略有下降， 毛利率繼續下降；公司期間費用率仍保持在較低水平，費用控制較好 2016 年，受結算業態類型中低售價的車庫及高層占比較高的影響， 公司營業收入為 195.98 億元，同比下降 12.43%，毛利率為 23.31%， 同比下降 2.25 個百分點。 億元 223.80 % 138.94 250 195.98 40 200 30 150 20 100 50 23.60 10 18.39 20.53 0 0 2014年 2015年 2016年 營業收入 利潤總額 毛利率 營業利潤率 圖7 2014～2016 年公司收入及盈利情況 公司期間費用主要由銷售費用和管理費用構成，隨著房地產項目 的逐步增加，兩項費用逐年有所提高，但財務費用整體仍處于較低水 平。2016 年公司期間費用為 12.04 億元，同比增加 1.70 億元，主要為 銷售費用和管理費用的增加，期間費用率為 6.14%，整體處于較低水平， 費用控制能力較好。 13 經公司第八屆董事會第七十六次會議及 2016 年第二十三次臨時股東大會審議通過，公司收購廣東逸濤萬國房 地產有限公司 50%股權，根據相關協議，收購前廣東逸濤萬國房地產有限公司為廣州市新櫚貿易有限公司向中國 工商銀行股份有限公司廣州南方支行借款提供 0.25 億元抵押擔保。廣東逸濤萬國房地產有限公司原股東祺浩投 資、鴻圖建 材承諾該項擔保于 2017 年 6 月 13 日到期后 15 日內解除，若上述對外擔保責任沒有按期解除，公司 將從股權轉讓對價中扣除相應金額。 22 跟蹤評級報告 表 11 2014～2016 年及 2017 年 1～3 月公司期間費用及占營業收入比重（單位：億元、%） 項目 2017 年 1～3 月 2016 年 2015 年 2014 年 銷售費用 1.10 4.84 4.57 4.49 管理費用 1.69 6.78 5.54 3.77 財務費用 0.71 0.42 0.23 0.69 期間費用 3.50 12.04 10.34 8.95 期間費用/營業收入 14.44 6.14 4.62 6.44 2016 年，公司利潤總額和凈利潤分別為 20.53 億元和 14.31 億元， 分別同比減少 13.01%和 17.39%，受收入下滑影響而減少；總資產報酬 率和凈資產收益率分別為 1.81%和 7.56%，同比均有所下滑，主要盈利 指標持續下降，盈利能力有所下滑。 2017 年 1～3 月，公司營業收入 24.23 億元，同比增長 3.85%；毛 利率為 28.67%，同比下降 4.63 個百分點；期間費用率為 14.44%，同 比上升 4.59 個百分點；公司資產減值損失為-1.55 億元，為負值，主 要為公司部分計提存貨跌價準備轉回所致；利潤總額和凈利潤分別為 3.47 億元和 2.29 億元，分別同比增加 0.30 億元和 0.28 億元；總資產 報酬率和凈資產收益率分別為 0.78%和 1.18%。 綜合來看，2016 年，公司營業收入及利潤水平有所下滑，盈利能 力有所下滑，期間費用率處于較低水平，費用控制能力仍較好。預計 未來 1～2 年，隨著公司在售項目逐步結轉，公司收入和利潤規模將有 所增長。 現金流 受土地購置規模較大的影響，2016 年公司經營性現金流持續凈流 出，無法對債務和利息形成保障；公司在建擬建項目較多，仍保持著 較大的投資量，有一定資金支出壓力 2016 年，公司經營性現金流仍為凈流出，主要是隨著經營規模擴 張，公司保持較大規模的土地購置及建安投入，無法對債務和利息形 成有效保障。同期，公司投資性凈現金流仍為凈流出，2016 年投資性 凈現金流凈流出同比大幅增加 141.18 億元，主要為公司通過收購獲取 項目的方式增加，使得支付的其他與投資相關的現金同比增加 72.02 億元。同期，公司籌資性凈現金流仍大幅增長，主要為隨著土地購置 及在建項目增多，自有資金無法滿足成長需求，通過多種融資渠道借 款規模均大幅增長所致。2016 年，籌資性凈現金流為 224.45 億元，凈 流入同比大幅增加 53.49 億元，主要為發行債務收到現金及借款增加。 23 跟蹤評級報告 億元 300 224.45 200 170.96 100 68.42 0 -3.54 -100 -56.41 -38.79 -29.96 -25.81 -200 -171.14 2014年 2015年 2016年 經營性凈現金流 投資性凈現金流 籌資性凈現金流 圖8 2014～2016 年公司現金流情況 2017 年 1～3 月，公司經營性凈現金流為 15.31 億元，同比由凈流 出轉為凈流入，主要為房地產銷售回款及收回往來款增加；投資性凈 現金流為-32.67 億元，凈流出同比增加 32.31 億元，主要為房地產并 購業務增加所致；籌資性凈現金流為 128.33 億元，同比由凈流出轉為 凈流入，主要為借款的增加。 表 12 2014～2016 年及 2017 年 1～3 月公司部分償債指標情況 項目 2017 年 1～3 月 2016 年 2015 年 2014 年 經營性凈現金流/流動負債（%） 2.41 -5.59 -10.86 -22.00 經營性凈現金流/總負債（%） 1.28 -3.27 -8.12 -16.70 經營現金流利息保障倍數（倍） 0.69 -0.64 -1.52 -2.63 EBIT 利息保障倍數（倍） 0.56 0.54 0.94 0.91 EBITDA 利息保障倍數（倍） - 0.55 0.94 0.91 截至 2017 年 3 月末，公司在建項目共計 1,189.02 億元，已完成 投資 699.62 億元，未來仍保持著較大的投資量，若公司內外部融資能 力受到宏觀環境、信貸政策等因素的不利影響，公司將面臨一定資金 支出壓力。 償債能力 2016 年以來，隨著房地產業務規模逐年快速增長，公司資產和負 債規模大幅上升，資產負債率仍處于較高水平。公司通過“高周轉+低 成本”運營模式實現簽約銷售額的大幅增長，但 2016 年受結轉項目售 價較低的影響，公司營業收入及利潤有所下滑，同時土地儲備規模增 長較快導致公司經營性凈現金流不穩定。未來隨著公司開工建設規模 的增長，公司仍將對資金有較大的需求，公司與主要金融機構之間保 持良好的合作關系，公司作為上市公司，融資渠道較為廣泛，同時能 夠通過證券市場直接融資，有利于其償債能力的增強。綜合來看，公 司償債能力很強。 24 跟蹤評級報告 債務履約情況 根據公司提供的中國人民銀行征信中心出具的企業信用報告，截 至 2017 年 5 月 22 日，公司本部未曾發生過不良信貸事件，截至本報 告出具日，公司在公開債券市場發行的債務融資工具均尚未到還本日， 付息正常。 結論 公司主要從事住宅地產開發業務，住宅銷售是主要收入和利潤來 源；2016 年以來，住宅銷售在收入和利潤中占比持續提升；公司由福 建起步，注重“區域聚焦，深耕細作”，公司繼續實施“3+1+X”的全 新區域布局，區域布局逐漸完善；2016 年以來，通過“高周轉”的運 營模式實現簽約金額和簽約面積持續高速增長，住宅銷售規模持續擴 大；公司土地儲備較為充足，現有土地儲備能夠支撐公司規模持續擴 張，公司董事會授權充分，優秀的職業經理人團隊及扁平化管理有利 于提升團隊效率。未來隨著開工建設規模的增長，公司仍將對資金有 較大的需求，公司與主要金融機構之間保持良好的合作關系，利用直 接和間接融資渠道對公司資金提供一定保障，同時有效降低資金成本， 有利于其償債能力的增強。預計未來 1～2 年，公司主營業務將繼續擴 大。 綜合分析，大公對公司“15 陽房 01”、“15 陽房 02”信用等級調 整為 AA+，主體信用等級調整為 AA+，評級展望維持穩定。 25 跟蹤評級報告 附件 1 截至 2017 年 3 月末陽光城集團股份有限公司股權結構圖 林騰蛟 吳潔 98.00% 2.00% 陽光金控投資集團有限公司 100.00% 陽光控股有限公司 30.00% 70.00% 陽光城集團投資控股（上海）有限公司 100.00% 陽光城控股集團有限公司 林雪鶯 10.66% 43.88% 45.46% 100.00% 上海嘉聞投資管理有限公司 福建陽光集團有限公司 福建康田實業集團有限公司 18.04% 17.51% 100.00% 10.17% 東方信隆資產管理有限公司 13.73% 其他股東 陽光城集團股份有限公司 40.52% 0.03% 26 跟蹤評級報告 附件 2 截至 2017 年 3 月末陽光城集團股份有限公司組織結構圖 戰略委員會 股東大會 監事會 薪酬與考核委員會 董事會 提名委員會 董事會秘書 審計委員會 總裁 證 商 人 產 戰 運 營 工 財 物 法 審 券 業 力 品 略 營 銷 程 務 業 務 計 部 管 資 研 投 管 管 及 管 管 及 部 理 源 發 資 理 理 酒 理 理 風 本 及 中 中 中 中 店 中 中 險 部 行 心 心 心 心 管 心 心 管 政 理 理 管 中 中 理 心 心 中 心 27 跟蹤評級報告 附件 3 陽光城集團股份有限公司主要財務指標 單位：萬元 2017 年 3 月 年 份 2016 年 2015 年 2014 年 （未經審計） 資產類 貨幣資金 2,966,764 1,888,895 1,379,498 396,062 應收賬款 50,541 80,548 57,215 43,738 預付款項 1,041,350 1,078,086 859,299 403,704 其他應收款 728,303 787,173 173,394 100,020 存貨 10,000,169 7,472,075 4,238,269 3,505,199 流動資產合計 15,033,937 11,456,078 6,797,594 4,555,149 長期股權投資 99,131 100,221 14,329 6,043 固定資產 76,474 68,447 21,114 2,258 無形資產 9,786 1,488 1,041 883 其他非流動資產 49,696 176,109 57,203 57,203 非流動資產合計 659,375 586,974 219,735 67,795 資產總計 15,693,312 12,043,052 7,017,330 4,622,944 占資產總額比（%） 貨幣資金 18.90 15.68 19.66 8.57 應收賬款 0.32 0.67 0.82 0.95 預付款項 6.64 8.95 12.25 8.73 其他應收款 4.64 6.54 2.47 2.16 存貨 63.72 62.04 60.40 75.82 流動資產合計 95.80 95.13 96.87 98.53 長期股權投資 0.63 0.83 0.20 0.13 固定資產 0.49 0.57 0.30 0.05 無形資產 0.06 0.01 0.01 0.02 其他非流動資產 0.32 1.46 0.82 1.24 非流動資產合計 4.20 4.87 3.13 1.47 28 跟蹤評級報告 附件 3 陽光城集團股份有限公司主要財務指標（續表 1） 單位：萬元 2017 年 3 月 年 份 2016 年 2015 年 2014 年 （未經審計） 負債類 短期借款 1,510,377 1,457,145 1,691,782 486,441 應付票據 2,250 0 38,164 0 應付賬款 686,574 690,952 539,935 324,102 預收款項 2,853,726 1,783,113 975,459 1,346,951 其他應付款 662,403 562,244 131,134 89,741 一年內到期的非流動負債 1,358,315 387,632 424,535 748,521 流動負債合計 7,493,853 5,215,138 4,021,145 3,123,703 長期借款 4,393,019 3,379,042 939,960 791,158 遞延所得稅負債 20,860 19,223 13,936 223 非流動負債合計 6,260,630 4,935,478 1,621,975 791,381 負債合計 13,754,483 10,150,616 5,643,119 3,915,084 占負債總額比（%） 短期借款 10.98 14.36 29.98 12.42 應付票據 0.02 0.00 0.68 0.00 應付賬款 4.99 6.81 9.57 8.28 預收款項 20.75 17.57 17.29 34.40 其他應付款 4.82 5.54 2.32 2.29 一年內到期的非流動負債 9.88 3.82 7.52 19.12 流動負債合計 54.48 51.38 71.26 79.79 長期借款 31.94 33.29 16.66 20.21 遞延所得稅負債 0.15 0.19 0.25 0.01 非流動負債合計 45.52 48.62 28.74 20.21 權益類 實收資本（股本） 405,007 405,007 401,478 128,424 資本公積 354,974 362,716 359,975 238,826 盈余公積 15,692 15,692 8,583 6,016 未分配利潤 503,137 481,999 387,557 269,002 歸屬于母公司所有者權益 1,333,581 1,320,293 1,201,448 642,268 少數股東權益 605,248 572,143 172,762 65,592 所有者權益合計 1,938,829 1,892,436 1,374,210 707,860 29 跟蹤評級報告 附件 3 陽光城集團股份有限公司主要財務指標（續表 2） 單位：萬元 2017 年 3 月 年 份 2016 年 2015 年 2014 年 （未經審計） 損益類 營業收入 242,276 1,959,802 2,237,997 1,389,413 營業成本 172,823 1,503,056 1,665,963 984,527 銷售費用 11,045 48,375 45,681 44,919 管理費用 16,867 67,816 55,447 37,685 財務費用 7,080 4,165 2,323 6,854 投資收益 -3,515 -3,475 956 3,072 營業利潤 34,461 206,602 234,896 187,657 利潤總額 34,679 205,340 236,041 183,885 所得稅費用 11,754 62,204 62,769 55,706 凈利潤 22,925 143,137 173,272 128,179 占營業收入比（%） 營業成本 71.33 76.69 74.44 70.86 銷售費用 4.56 2.47 2.04 3.23 管理費用 6.96 3.46 2.48 2.71 財務費用 2.92 0.21 0.10 0.49 營業利潤 14.22 10.54 10.50 13.51 利潤總額 14.31 10.48 10.55 13.23 凈利潤 9.46 7.30 7.74 9.23 現金流類 經營活動產生的現金流量凈額 153,091 -258,123 -387,871 -564,093 投資活動產生的現金流量凈額 -326,724 -1,711,387 -299,589 -35,408 籌資活動產生的現金流量凈額 1,283,335 2,244,487 1,709,564 684,193 財務指標 EBIT 123,059 218,432 239,153 194,103 EBITDA - 220,939 240,794 195,573 總有息負債 9,360,341 6,937,644 3,762,520 2,026,120 30 跟蹤評級報告 附件 3 陽光城集團股份有限公司主要財務指標（續表 3） 2017 年 3 月 年 份 2016 年 2015 年 2014 年 （未經審計） 毛利率（%） 28.67 23.31 25.56 29.14 營業利潤率（%） 14.22 10.54 10.50 13.51 總資產報酬率（%） 0.78 1.81 3.41 4.20 凈資產收益率（%） 1.18 7.56 12.61 18.11 資產負債率（%） 87.65 84.29 80.42 84.69 債務資本比率（%） 82.84 78.57 73.25 74.11 長期資產適合率（%） 1,243.52 1,163.24 1,363.54 2,211.44 流動比率（倍） 2.01 2.20 1.69 1.46 速動比率（倍） 0.67 0.76 0.64 0.34 保守速動比率（倍） 0.40 0.36 0.34 0.13 存貨周轉天數（天） 4,549.45 1,402.38 836.65 1,041.24 應收賬款周轉天數（天） 24.35 12.65 8.12 12.32 經營性凈現金流/流動負債（%） 2.41 -5.59 -10.86 -22.00 經營性凈現金流/總負債（%） 1.28 -3.27 -8.12 -16.70 經營性凈現金流利息保障倍數（倍） 0.69 -0.64 -1.52 -2.63 EBIT 利息保障倍數（倍） 0.56 0.54 0.94 0.91 EBITDA 利息保障倍數（倍） - 0.55 0.94 0.91 現金比率（%） 39.59 36.22 34.31 12.68 現金回籠率（%） 426.61 133.98 82.96 113.30 擔保比率（%） 142.19 137.38 128.98 118.67 31 跟蹤評級報告 附件 4 各項指標的計算公式 1. 毛利率（%）＝（1－營業成本/營業收入）× 100% 2. 營業利潤率（%）＝ 營業利潤/營業收入×100% 3. 總資產報酬率（%）＝ EBIT/年末資產總額×100% 4. 凈資產收益率（%）＝ 凈利潤/年末凈資產×100% 5. EBIT ＝ 利潤總額＋計入財務費用的利息支出 6. EBITDA ＝ EBIT＋折舊＋攤銷（無形資產攤銷＋長期待攤費用攤銷） 7. 資產負債率（%）＝ 負債總額/資產總額×100% 8. 長期資產適合率（%）＝（所有者權益＋非流動負債）/ 非流動資產×100% 9. 債務資本比率（%）＝ 總有息債務/資本化總額×100% 10. 總有息債務 ＝ 短期有息債務＋長期有息債務 11. 短期有息債務 ＝ 短期借款＋應付票據＋其他流動負債（應付短期債券）＋ 一年內到期 的非流動負債＋其他應付款（付息項） 12. 長期有息債務＝ 長期借款＋應付債券＋長期應付款（付息項） 13. 資本化總額 ＝ 總有息債務＋所有者權益 14. 流動比率 ＝ 流動資產/流動負債 15. 速動比率 ＝（流動資產-存貨）/ 流動負債 16. 保守速動比率 ＝（貨幣資金＋應收票據＋交易性金融資產）/ 流動負債 17. 現金比率（%）＝（貨幣資金＋交易性金融資產）/ 流動負債×100% 18. 存貨周轉天數14 ＝ 360 /（營業成本/年初末平均存貨） 19. 應收賬款周轉天數15 ＝ 360 /(營業收入/年初末平均應收賬款） 20. 現金回籠率（%）＝ 銷售商品及提供勞務收到的現金/營業收入×100% 21. EBIT 利息保障倍數（倍）＝ EBIT/利息支出 ＝ EBIT /（計入財務費用的利息支出＋資 本化利息） 14 一季度取 90 天。 15 一季度取 90 天。 32 跟蹤評級報告 22. EBITDA 利息保障倍數（倍）＝ EBITDA/利息支出 ＝ EBITDA /（計入財務費用的利息支 出＋資本化利息） 23. 經營性凈現金流利息保障倍數（倍）＝ 經營性現金流量凈額/利息支出 ＝ 經營性現金 流量凈額 /（計入財務費用的利息支出＋資本化利息） 24. 擔保比率（%）＝ 擔保余額/所有者權益×100% 25. 經營性凈現金流/流動負債（%）＝ 經營性現金流量凈額/[（期初流動負債＋期末流動負 債）/2]×100% 26. 經營性凈現金流/總負債（%）＝ 經營性現金流量凈額/[（期初負債總額＋期末負債總額） /2]×100% 33 跟蹤評級報告 附件 5 中長期債券及主體信用等級符號和定義 大公中長期債券及主體信用等級符號和定義相同。 AAA 級：償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低。 AA 級 ：償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低。 A級 ：償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低。 BBB 級：償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般。 BB 級 ：償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，有較高違約風險。 B級 ：償還債務的能力較大地依賴于良好的經濟環境，違約風險很高。 CCC 級：償還債務的能力極度依賴于良好的經濟環境，違約風險極高。 CC 級 ：在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。 C級 ：不能償還債務。 注：除 AAA 級、CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“-”符號進行 微調，表示略高或略低于本等級。 大公評級展望定義： 正面 ：存在有利因素，一般情況下，未來信用等級上調的可能性較大。 穩定 ：信用狀況穩定，一般情況下，未來信用等級調整的可能性不大。 負面 ：存在不利因素，一般情況下，未來信用等級下調的可能性較大。 34
標簽： #中國白酒交易中心官網